コラム：米国債より米優良企業社債に殺到する投資家、揺らぐ安全の定義  27-May 11:39

米国債を保有すべきではない理由のリストがどんどん長くなっている。その結果、投資家は世界で「最も安全」かつ最も流動性の高い資産とされる米国債をますます敬遠するようになり、代わりに米国の最優良企業の社債へ殺到している。

これは目新しい現象ではない。だが物価上昇、財政悪化、そして政策担当者にそれらに対処する意志があるのかという疑念​が深まる中で、米国債に対する市場心理が悪化した結果、改めて注目を集めた形だ。

米２年物国債利回りは今年になって６０ベーシスポイント（ｂｐ）上昇し、４パーセントを超えた。主な原因は‌イランでの戦争に端を発したエネルギーショックによる物価高騰で、米連邦準備理事会（ＦＲＢ） は利上げを迫られると予想されている。米国１０年物国債の利回りも３５ｂｐ上がり、４．５パーセントの節目を突破した。

多くの米優良企業の社債は今年、米国債を上回るパフォーマンスを見せ、一部の銘柄ではスプレッドが縮小し、米国債に近い利回りになっている。

先週には残存２年のアップル(AAPL.O)社債の利回りは、米２年物国債利回りとわずか３ｂｐ差まで低下し、過去最少のスプレッドを記録した。マイクロソフト(MSFT.O)の２年債利回りは今年初め、米​国債利回りを下回る「トレード・スルー」を起こした。これはジョンソン・エンド・ジョンソン（Ｊ＆Ｊ）(JNJ.N)の社債が２０２１年、２２年、２４年に散発的に見せた動きと同様だ。

イールドカーブのさらに先、つまり中長期ゾーン​では、国債の借入コストが同等の社債利回りよりも低いため状況はわずかに異なるとはいえ、傾向は似ている。 先週Ｊ＆Ｊの１０年債利回りの米国債に対するスプ⁠レッドは２７ｂｐと過去最小となり、残存１０年のアップルの社債利回りは、米１０年物国債をわずか２４ｂｐ上回るだけで、２５年１月以来の最小のスプレッドだった。

その理由ははっきりしている。バランスシートを比べると、米企業の方が米政府のよりも​ますます良好に見えるようになっているからだ。

＜より安全な賭け＞

米国の財政は、０７年から０９年にかけての世界金融危機と、２０年から２１年の新型コロナウイルスのパンデミックを経て、深刻な打撃を受けた。米政府はほぼ確実視されて​いた恐慌を回避するために、数兆ドルもの財政・金融刺激策を経済に注入した。

連邦債務は現在、対国内総生産（ＧＤＰ）比約１００パーセントに達して増加傾向にある。財政赤字はＧＤＰの約６パーセントで、今後数年間で大幅に縮小する見込みはない。利払い費は間もなく年間１兆ドル（約１５９兆２９００億円）に達する勢いとなっている。

一方で、企業セクターは良好な状態にある。アップルやマイクロソフトのようなテック大手のほか、Ｊ＆Ｊやバークシャー・ハサウェイ(BRKa.N)といった巨大企業は、年々堅調な収入と利益を積み上げ、既に堅​固な財務基盤をさらに強化している。

確かに、人工知能（ＡＩ）インフラ構築が加速するにつれて、これらの企業の債務指標が良好な状態を維持できない可能性もある。ある推測によれば、今年のＡＩ関連の設備投資額は８０００億ド​ルという巨額に達する見通しだ。これは手元現金が削られ、借り入れが急増することを意味しており、もしその支出が期待通りのリターンを生まなければ、こうした企業のバランスシートはもはや「鉄壁」ではなくなる‌だろう。

しかし、⁠テクノロジーに楽観的な論者は、ＡＩを踏み台として生産性が飛躍的に向上し、歴史上最大の設備投資ブームを支える借入を十分に補って余りあると確信している。

＜格付けゲーム＞

信用格付けもこの状況を反映している。

主要格付け会社３社（スタンダード・アンド・プアーズ＝Ｓ＆Ｐ、ムーディーズ、フィッチ）から最高位のトリプルＡ格付けを得ている米国企業は、マイクロソフトとＪ＆Ｊの２社だ。アップルはムーディーズから依然としてトリプルＡの格付けを得ている。

対照的に、米政府はもはや３社のいずれからもトリプルＡ格付けを付与されていない。Ｓ＆Ｐが１１年に最初に１段階引き下げ、ムーディーズが昨年５月に最後に引き下げた。

要するに、信用格付けを信頼するならば、高格付けの借り手​への貸し付けは、米国政府への貸し付けと比べて​リスクが劣らないということだ。そして、そ⁠の際に数ベーシスポイントを上乗せして得られるのであれば、投資妙味がありそうだといえる。

ロンドンを拠点とするヘッジファンド、ユーリゾンＳＬＪキャピタルの創設者スティーブン・ジェン氏は「潤沢な現金を持ち、利益成長率の高い企業は、繁栄する上で非常に有利な立場にある。より多くの社債利回りが国債のイ​ールドカーブを下回って取引されない理由があるだろうか」と問いかけた。

＜確実な返済＞

もちろん、投資家が米国債を購入する理由は格付けをはるか​に超えたところにある。米⁠国債は世界で最も厚みがある流動性の高い金融市場で、世界の金利設定の基準となる資産であり、世界の準備資産とも位置付けられ、世界一の経済・軍事大国によって価値が裏打ちされている。

エヌビディア(NVDA.O)やマイクロソフト、その他のＡＩの覇者たちが、こうした「法外な特権」を享受できるようになるまでには、まだ時間がかかるだろう。

しかし、特にテクノロジーやＡＩ分野において時価総額上位に位置する一部の企業は、「大きすぎて潰せない」と見なされる⁠ようになりつ​つあるかもしれない。グローバルなＡＩ開発競争が激化する中では、特にそうした見方が強まる可能性がある。そうなれば、これ​らの企業の債務は事実上、準国債的に扱われ、スプレッドはさらに縮小する可能性がある。

結局のところ、これは投資家に一つの根本的な長期的問いを突きつける。１０年後、２０年後、あるいは３０年後に存在しているかどうかも定かでない企業と、米国政府と、どちらがより​確実に返済してくれるか、という問いだ。

一部のケースにおいて、その答えは今や五分五分の段階にあると言える。

（筆者はロイターのコラムニストです。本コラムは筆者の個人的見解に基づいて書かれています）